ワラント

証券会社が顧客にワラントを説明する場面や、会社が株式の発行を伴う資金調達を検討する場面で、ワラントが出てきます。第三者が発行するカバード・ワラントと会社自身が発行する新株予約権は、行使したときの結果が違うため、区別して扱います。

証券会社などが発行するカバード・ワラント

ワラントは、株式などを決めた価格で買う権利か売る権利を表示した証券です¹。オプションと同じ権利を、発行者が証券の形にして売り出します。株式を発行する会社ではなく、証券会社などの第三者が、他社の株式を対象に発行するワラントを、カバード・ワラントといいます²。オプションの一般の仕組みはオプションの基本（コールとプット）で扱います。

Y 証券が Z 社の株式を買う権利を表示したカバード・ワラント（コール型）を発行する架空の例で考えます。Z 社の株価は 2,000 円です。ワラント 1 単位は Z 社の株式 1 株分の権利で、投資家はこれを 1 単位 100 円で 1,000 単位買い、代金 10 万円を払います。

満期の損益

カバード・ワラントは、満期の日（権利行使日）に、行使価格と対象の価格（最終参照価格）の差額を受け払いして決済します³。Z 社の株式そのものは受け渡しません。コール型を満期まで持つと、最終参照価格が行使価格を上回った分を受け取ります。上の例で、満期の Z 社の株価ごとの損益は次のとおりです。

満期の株価が 2,500 円なら、1 単位で 500 円、1,000 単位で 50 万円を受け取り、代金 10 万円を引いて 40 万円の利益です。株価が 2,100 円なら受け取る 10 万円と代金が同じで、損益は 0 です。株価が行使価格の 2,000 円以下なら受け取るものはなく、払った 10 万円がすべて損失になります。株価がどこまで下がっても、損失は買った代金までです。売る権利を表示したプット型では向きが逆になり、最終参照価格が行使価格を下回った分を受け取ります。

図の説明

Y 証券が発行した、Z 社の株式を対象にする行使価格 2,000 円のコール型のカバード・ワラントを、1 単位 100 円で買ったときの満期の損益です。横軸は満期の Z 社の株価、縦軸は買った代金を含めた 1 単位の損益で、1,000 単位の損益はこの 1,000 倍です。株価が 2,000 円以下では損益は −100 円で一定です。2,000 円を上回ると株価が 1 円上がるごとに損益が 1 円増え、2,100 円で 0、2,500 円で 400 円の利益になります。

満期の前のカバード・ワラントの価格は、オプションのプレミアムと同じく、対象の価格と行使価格の関係、満期までの期間、値動きの大きさ（ボラティリティ）で変わります⁴。満期の前に売ったときの損益は、そのときのワラントの価格と買った価格の差で決まります。

発行者が払えなくなるリスク

カバード・ワラントで受け取る差額は、発行者が払います⁵。そのため、発行者が払えなくなれば、満期に差額が生じていても、差額を受け取れないことがあります。取引所の上場デリバティブでは、清算機関が決済の一方の当事者になって決済の履行を保証します⁶。カバード・ワラントの支払いは、そうした保証ではなく、発行者の信用に依ります。

取引所のオプションとの違い

取引所のオプションでは、投資家は権利の買い手にも売り手にもなれます。売り手の損失はどこまでも大きくなり得るため、売り手は証拠金を差し入れます⁷。これに対し、カバード・ワラントの投資家は常に買いから取引を始めるため、損失は買った代金までに限られます⁵。個別の株式を対象にする取引所のオプションの仕組みは、個別株オプションで扱います。

会社が発行する新株予約権

新株予約権は、株式会社に対して行使すると、その会社の株式の交付を受けられる権利です⁸。カバード・ワラントと違い、株式を発行する会社自身が、自社の株式について発行します。新株予約権を表示する証券（新株予約権証券）はワラントとも呼ばれ、金融商品取引法の上の有価証券です¹⁹。

会社は新株予約権を発行するとき、その内容を決めます。内容には、行使で交付する株式の数、行使のときに払い込む金額（行使価額。カバード・ワラントの行使価格にあたります）、行使できる期間などがあります¹⁰。新株予約権者が行使して払い込むと、行使した日にその会社の株主になります¹¹。会社が新しく株式を発行して交付すれば発行済みの株式が増え、既存の株主の持分は薄まります（希薄化）¹²。新株予約権の発行の後に、会社が時価より低い価額で新株を発行したり株式を分割したりすると、1 株あたりの株式の価値が薄まります。そこで、会社は行使価額を引き下げて算出し直し、新株予約権者が不利にならないようにします¹³。

日本での取引の場と経緯

日本では、1980 年代に日本企業がワラント債（新株引受権付社債）を発行しました。ワラント債は、株式を引き受ける権利（ワラント）と社債に分かれて流通することが多く、それぞれを別々に値付けできました¹⁴。1980 年代後半には、日本企業のドル建てのワラント債からワラントを取り出して組み直した、スイス・フラン建てのカバード・ワラントが大量に発行されました²。

新株予約権を付けた社債を、新株予約権付社債といいます⁸。2001 年の商法の改正（2002 年 4 月 1 日施行）で新株予約権の制度ができ、ワラント債と転換社債（決めた条件で、発行した会社の株式に換えられる社債）¹⁴は、新株予約権付社債などとして新しい規定の中で整理し直されました¹⁵。

大阪証券取引所（今の大阪取引所）は、2007 年 11 月にカバード・ワラントの上場規則の案を示しました。案では、カバード・ワラントを、証券総合口座で売買でき、1 銘柄あたりの投資額を少なくできる商品としていました。案は、発行者の償還の資力を確保するため、発行者に純資産額 200 億円以上の要件を設けていました。寄せられた意見への回答で、保証者を付けるときは保証者の純資産額で要件を満たせるように案を改めました⁵。カバード・ワラントは、2008 年 9 月に大阪証券取引所に上場しました¹⁶。

会社が株主に新株予約権を無償で割り当てて増資するライツ・オファリングでは、割り当てた新株予約権が東京証券取引所に上場することもあります。株主は、行使しないときも新株予約権を市場で売れます¹²。

注

1. 日本取引所グループ「新株予約権証券（ワラント）」（用語集）。 ↩ ↩²

2. 吉川真裕「カバード・ワラント―隠れた成長商品―」（証券経済研究 第 25 号、2000 年 5 月）の要旨。 ↩ ↩²

3. 日本証券業協会「カバードワラント」（自主規制関連用語集）。 ↩

4. 大阪取引所「プレミアム」（北浜投資塾）の「銘柄によって違うプレミアム」と「時間的価値はどのように決まるのか」。 ↩

5. 大阪証券取引所（今の大阪取引所）「カバードワラント上場規則等の整備について（案）」（2007 年 11 月 22 日）の本文と、寄せられた意見への回答（発行者の純資産額の要件と保証者）。 ↩ ↩² ↩³

6. 日本証券クリアリング機構「JSCCとは」の「「清算機関」の機能」。 ↩

7. 大阪取引所「オプション取引とは」（北浜投資塾）の「オプションの買い手の特徴」と「オプションの売り手の特徴」。 ↩

8. 「会社法」第 2 条第 21 号（新株予約権）、第 22 号（新株予約権付社債）。 ↩ ↩²

9. 「金融商品取引法」第 2 条第 1 項第 9 号（株券又は新株予約権証券）。カバード・ワラントは、オプションを表示する証券として同項第 19 号に当たります。 ↩

10. 「会社法」第 236 条第 1 項第 1 号、第 2 号、第 4 号。 ↩

11. 「会社法」第 281 条第 1 項（行使のときの払込み）、第 282 条第 1 項（株主となる時期）。 ↩

12. 日本取引所グループ「ライツ・オファリング」（用語集）。 ↩ ↩²

13. 日本取引所グループ「新株予約権証券（ワラント）の行使価額の調整」（用語集）。 ↩

14. 大嶽文伸、小田信之、吉羽要直「転換社債の市場価格分析とリスク管理」（日本銀行金融研究所 ディスカッション・ペーパー No. 98-J-15、1998 年 8 月）の脚注 1 と「2.（1）転換社債の商品性」。 ↩ ↩²

15. 相沢直樹「実務対応報告第 11 号『外貨建転換社債型新株予約権付社債の発行者側の会計処理に関する実務上の取扱い』の解説」（企業会計基準委員会）の「Ⅰ はじめに」の「2 検討の経緯」、「Ⅲ」の「1」の表、「Ⅵ 適用時期」。 ↩

16. 日本取引所グループ「株式会社化以降（沿革（大阪取引所））」の 2008 年 9 月。 ↩